安琪富硒酵母产品（安琪富硒酵母粉）

今天我们要研究的是安琪酵母，我们照常从好行业好公司好价格三个方面进行分析

好行业

首先是好行业，安琪酵母所在的行业是酵母行业，一个好行业必须具备较长的发展时间和发展空间，而这取决于需求还能保持多久，又有多大的提升空间。那酵母的需求如何呢？

酵母的下游以中西式面点为主，是一种生活必需品，受益于人们饮食习惯的西化，面包、披萨等西点的消费量快速增长。我国烘焙市场过去十年销售额复合增长率达 12%，市场规模稳步扩大，目前西式面点人均消费量尚有较大提升空间，预计未来三年仍有望保持 10%以上的较快增速。

面包烘焙属于年轻成长的细分行业，烘焙行业的高景气带来烘焙酵母需求的持续扩张。由于饮食习惯与庞大的人口基数的原因，虽然我国的烘培市场起步较欧美市场晚，但是发展迅速，自 2009 年起一直保持高速增长，新一代的年轻人更愿意将烘培食品当作代餐的一种。

烘焙酵母规模在烘焙行业中大约可以占到20%，并且在近几年保持 15%以上的年增速。根据欧睿咨询公布的数据，2016 年国内面包销量达到 223 万吨，销售额达到 298亿元。

随着饮食习惯的改变，烘焙行业未来仍会有很大的发展时间和空间，对酵母的需求也将会持续较长时间，并有较大的提升空间。

而除了作为烘焙行业的材料之外，酵母还有一个较大的需求点：调味品。酵母深加工之一的酵母抽提物（YE）是天然鲜味剂，可以增加食品鲜味，应用于调味酱、肉制品、方便面等调味领域。它是酵母通过质壁分离后，利用自身水解酶去除细胞壁和不溶性分子后获得的产品。

和传统广泛使用的味精、核苷酸二钠（I+G）相比，YE 作为第四代鲜味剂，内含有大量的鲜味物质氨基酸、核苷酸，具备低盐状态下仍能保持鲜度的优良特性，是唯一具有食品属性、非食品添加剂的鲜味物质。

YE 在发达国家应用广泛、售价高，国内替代空间大。YE 在欧美、日韩的渗透高，其中，欧盟的 YE 使用量占鲜味剂的比例达到 60%，韩日使用比例达到 30%以上，使用比例仍不断提高。

国内使用习惯上以味精、鸡精为主，已进入成熟阶段，相比而言，YE 的使用处在成长阶段。国内味精产量在 200 万吨以上，假设未来替代比例达到 10%，则 YE 的替代空间也能达到 20 万吨，相对于现在 6 万吨的产量，有数倍的成长空间。

随着消费者对健康安全的生活方式要求提高，YE 对传统鲜味剂的替代有望提速，市场前景较为乐观。在 YE 的主要使用场景之一酱油上，国内主要厂商海天、李锦记、欣和推出的高端酱油中，均加入了 YE，并且在普通酱油上，YE 也正向下渗透。除此之外，周黑鸭、煌上煌、涪陵榨菜的产品中都加入了 YE，在未来 YE 应用品类横向扩张，推动需求量的增长。

从长远看，酵母提取物作为鲜味剂的需求空间还有很大，作为唯一具有食品属性的鲜味物质，随着消费者食品安全观念的提升，YE对传统鲜味剂有无法替代的优势，但能对传统鲜味剂有多大的替代，这仍需要观察。

而除了上述两种用途之外，酵母还有保健品、动物营养、食品原料等方面的需求，虽然现在规模较小，但从长远看也有增长空间。

酵母行业的发展时间还有很长，尤其是烘焙行业对酵母的需求会持续相当长的时间；而酵母行业的发展空间同样还有很大，烘焙行业对酵母的需求有较大的增长空间，同时酵母又开发出了鲜味剂、保健品等新的用途，打开了增长空间。所以综合来看酵母是个有很长的坡和很厚的雪的公司，是个好行业。（难怪人们说21世纪是生物的世纪，诚不我欺啊）

好公司

那处在酵母这个好行业的安琪酵母是个好公司吗？我们先通过波特五力模型进行分析，看看公司的情况

行业格局：当前国内的酵母类产能目前约 30 万吨，市场规模 80 亿元，安琪酵母的产能过 20 万吨，市场占有率超过 60%。全球酵母企业约 300 家，但产能主要集中于法国乐斯福、英国英联马利、中国安琪酵母、加拿大拉曼等，国际市场的 CR3 占有率为 51%。

而在国内也已形成安琪酵母、乐斯福和英联马利三足鼎立的竞争局面，国内市场的 CR3 占有率为90%，其中安琪处于主导地位，近几年国内仅有安琪酵母扩建产能；

上游供应商的议价权：酵母的上游是糖蜜，而糖蜜是甘蔗和甜菜制糖的副产品。糖蜜作为生产糖的副产品，糖蜜的产量和糖的产量息息相关，糖蜜的供给量主要是由糖的产量决定，而糖的产量主要受甘蔗以及甜菜的种植面积和单产影响。

而需求方面除了酵母之外还有酒精饲料的生产需要用到糖蜜，所以安琪无法对该商品进行定价，但可以凭借自己的规模采购优势压低价格；

下游消费者的议价权：公司产品细分为工业用产品和民用产品。

工业用产品方面，较强的渠道力和稳定的产品品质使得安琪成为多数大型工业客户的主供应商（通常企业客户 80%的酵母由主供应商提供，20%由辅供应商提供），而对手无法满足这样大体量的供应，因此安琪对下游客户的议价能力较强；

民用产品方面，安琪最早开始在国内生产小包装家庭用酵母，目前在国内小包装酵母市场份额接近70%，售价相对较高，而对手则以供应工业客户的大包装产品为主，消费者已经将安琪与酵母等同在了一起，牢牢掌握了消费者的心智，具有强大议价权。

替代品：普通家庭在没有酵母的时候会用老面、蜂蜜等进行代替，而大型烘焙公司则暂无替代品。

潜在进入者：资金门槛和环保门槛和阻止了行业内企业扩建产能和潜在竞争者进入。酵母行业产能扩建的资金需求量很大，生产的规模效益明显，产能利用率会对资产效益产生重要影响。

一条酵母生产线需投入 5~6 亿元，一次性投入巨大。此外，酵母生产过程中废水量大，处理成本也较高。每生产 1 吨干酵母会产生 150 吨废水，废水中富含糖、氨氮等物质，容易造成环境污染。所以进入门槛比较高，潜在进入者不多。

通过分析我们可以发现：安琪在国内市场已经占据大部分市场，行业竞争格局十分明朗，同时对上游没有议价权，对下游有较强议价权，可以将上游成本转嫁给下游。而行业的壁垒也比较高，能较好地阻止潜在进入者进入。初步来看，安琪应该是具有定价权的。

接下来我们具体分析安琪的优势，看安琪的定价权建立在什么竞争优势上，而这种竞争优势是否稳固，能否支撑公司一直拥有定价权。

由于公司既有工业用产品又有民用的产品，确立定价权的竞争优势不同，所以我们分开来分析。

工业用产品方面，下游公司在采购的过程中关心的无非是价格如何以及对生产有多大帮助，在这里我发现一个很有趣的点：安琪的产品销售均价比主要对手乐思福、英联马利高 10%、比小型企业高 40%，在价格比别人高的情况下，却占据了较大的市场份额，这是为什么？

在经过仔细研究之后发现，原来我忽略了酵母其实是一种高科技产品，安琪酵母之所以能产品价格比别人高，是因为它的技术含量比别人高：

公司拥有行业内唯一的国家级企业技术中心、博士后科研工作站、国家认可试验室、湖北省酵母工程中心；公司主持或参与制定了 30 多项国家、行业标准，提升了中国酵母产品的先进性和国际化，引领了中国酵母工业的发展，带动了相关应用领域的技术进步。

安琪的路子是先高科技创新，在研究出产品之后，向客户推广，只要能够增产增效节约成本，下游企业贵点也得买，因为其他酵母没这种技术含量，取代不了安琪，在这些年安琪主要研究出了以下产品，并实现了广泛应用：

安琪高活性干酵母改变了中国千百年来的老面发酵习惯，促进了中国传统面食的产业化，带来了中国发酵面食的变更；

安琪无铝油条蓬松剂可完全替代明矾，从源头上解决了油条“铝害”问题；

安琪馒头改良剂产品可替代面粉增白剂，既保证了增白效果，又消除了增白剂的食品安全隐患；

安琪率先在国内推广健康面包，开发了多种面包预拌粉、蛋糕预拌粉等新型食品原料，引领健康生活风潮；

安琪酿酒酵母代替了各酒精厂的自培酵母，促进了酒精行业的工艺革命和技术进步；

安琪酵母抽提物凭借“增鲜增味、食品属性”等多种优势，已成为调味品行业产品升级换代的重要选择；

安琪酵母葡聚糖和富硒酵母分别被列入国家新资源食品和营养强化剂；

安琪酵母源生物饲料适应了无公害健康养殖的需要，在改善动物消化道健康、强化免疫水平、稳定饲料质量等方面功效显著，得到众多饲料和养殖企业的青睐；

安琪高端酵母浸出物达到国际先进水平，打破了欧美垄断格局，推动了中国发酵工业和微生物培养基产业的发展。

所以在工业用品方面，安琪主要靠的是技术优势和渠道优势，凭借较强的渠道力和较高的科技含量成为多数大型工业客户的主供应商（通常企业客户 80%的酵母由主供应商提供，20%由辅供应商提供）。

而在消费品方面，竞争优势主要体现在两方面：消费者是否买得到，消费者愿不愿意买。是否买得到：

是否买得到：公司构建了遍布全球的营销网络，在国内外拥有众多的经销商。在北京、上海、成都、沈阳、武汉、广州、宜昌、开罗等城市建有区域总部和应用技术服务中心，搭建了安琪 E 家、博试生、等自有电商平台，并在第三方电商平台开设多家店铺，实现了网络销售渠道的广覆盖。

公司形成了面向全球、信息灵敏、反应迅速、渠道畅通、控制有力的营销与市场服务网络。消费者在各大超市、电商网站都可买到安琪的产品，且大多数超市在酵母销售上只售卖安琪酵母，不卖其他酵母。

愿不愿意买：安琪最早开始在国内生产小包装家庭用酵母，目前在国内小包装酵母市场份额接近70%，售价相对较高，而对手则以供应工业客户的大包装产品为主。经过多年的品牌培育，消费者已经在心智上建立起酵母=安琪的认识，这使得安琪在市场上既能占据较大市场份额，又能保持较高的售价。

在京东上搜索酵母，销量排名前十的全部都是安琪的产品（第一是不需要酵母的面粉，乱入了）在消费品这块，其他酵母品牌根本无法与之竞争。

总结一下，安琪在工业品和消费品都具有强大的优势。工业品的优势是人有我优，具有其他酵母企业无法匹敌的科技优势；

而消费品的优势也是人有我优而这种优势给它带来了定价权，安琪的品牌已经牢牢占据了消费者的心智，对于酵母这种价格较低的产品，消费者第一考虑的是品牌因素，而非价格因素，所以其他品牌想靠打价格战抢占市场较难。

好价格

由于安琪在工业品方面靠技术构架起来的优势我们无法评估究竟能保持多长时间，且上游糖蜜价格有周期性，为了保守起见，我们用peg进行估值：安琪现在的滚动市盈率为32倍，保守假设未来三年复合增长25%，现peg=1.28>1。

若到今年下半年，安琪仍保持该价格，用18年业绩11.1亿估值的话，18年动态市盈率为24.8倍，此时peg将略小于1。考虑到酵母的发展空间和消费品属性，peg略小于1时出手是个比较好的选择，所以还得耐心等待买点的到来。

风险

最后例行说下风险：

1、原材料价格波动风险：公司主要原材料为糖蜜等，若上游原料价格波动较大，将会影响公司生产成本；

2、产品技术创新风险：酵母行业已经进入非常明显的依靠技术进步的竞争阶段，要想快速发展必须依靠技术创新来应对，技术这种东西不是想研发就能研发出来的，有被其它公司弯道超车的可能；

3、汇率波动风险：公司在俄罗斯埃及都有设厂的计划，且公司有部分产品出口海外，所以汇率波动可能会给公司出口业务带来风险；

4、安全、环保风险：随着国家相关法律法规日益严格，公司的环保及安全生产方面的压力也在增大，可能会存在因设备故障、人为操作不当、自然灾害等不可抗力事件导致的安全环保方面事故的风险。