中芬硒元产品（中芬硒元价格多少）

至少5倍，产能将成为判断博瑞医药未来增长的先行指标；过去6年，博瑞医药累计研发投入6.70亿元，相当于其过去6年总收入的20%。

作者 | 观韬

编辑 | 小白

2022年4月15日晚，博瑞医药(688166.SH)正式发布2021年报，营业收入10.52亿元，首次突破10亿元大关，同比增长34.00%，归母净利润2.44亿元，同比增长43.60%。

作为持续跟踪的老朋友，风云君第一时间发现，仅仅两年时间，博瑞医药好像又再造了一个自己。

博瑞医药2019年11月8日登陆科创板，当年实现营业收入5.03亿元，归母净利润1.11亿元；其2021年营业收入是2019年的2.09倍，归母净利润是2019年的2.20倍。

两年时间，博瑞医药营收和净利润都翻了一番。不得不说，这才是真正的资本市场与实体经济相互成就，也是科创板应有的样子。

难能可贵的是，这样的增长还是建立在公司募投项目尚未投产的情况下。

接棒存货，产能成为判断增长的先行指标

具体来看，泰兴原料药和制剂生产基地（一期）是博瑞医药上市时唯一募投项目，拟投入募集资金3.60亿元，2021年12月才达到预定可使用状态。

截至年报披露日，该项目基本完成验收，接下来主要进行试生产和竣工验收，即将贡献新产能（博瑞医药过去两年的增长与该项目无关）。

泰兴原料药和制剂生产基地（一期）规划产能3,450kg，主要为卡泊芬净、米卡芬净、阿尼芬净、恩替卡韦、奥司他韦、依维莫司等产品原料药的生产。这些产品，无一例外都是公司贡献营收增长的主打产品，2021年：

米卡芬净钠原料药营收同比增长103.29%，毛利率76.23%；

卡泊芬净原料药收入同比增长36.10%，毛利率65.91%；

阿尼芬净原料药收入同比增长56.72%，毛利率72.98%；

恩替卡韦原料药收入同比增长20.50%，毛利率25.36%。

高端仿制药原料药是博瑞医药的起家业务，一直都是公司主要收入来源。2021年，博瑞医药原料药产品实现收入8.78亿元，营收贡献超过80%，较上年同期增长38.46%，比总营收增长高出近5个百分点。

纵观2021全年，博瑞医药各主要原料药产品均处于满产超销的状态，这基本上也印证了风云君之前论证的“存货作为博瑞医药未来增长先行指标”的合理性。

2021年公司产能被利用到极限，又是满产超销，2021年底博瑞医药存货余额2.00亿元，较2020年底的2.03亿还是略少。

基于上面的论述，短期内，存货已无法成为判断博瑞医药增长后劲的先行指标，那靠什么判断呢？

泰兴原料药和制剂生产基地（一期）已经要试生产了，你说靠啥？

此外，泰兴原料药和制剂生产基地（二期）已于2021年开建，计划投资3.1亿元，规划产能28.9吨。具体产品包括纽莫康定（卡泊芬净中间体）、子囊霉素（吡美莫司中间体）、米卡芬净、阿尼芬净等，至今已投入1.20亿。

接棒存货，产能将成为判断博瑞医药未来增长的先行指标，上市公司的产能情况就变的尤为重要。

在建产能仍待释放，是现有固定资产的5倍

说到这，风云君也不能只报喜不报忧。上市时，公司有8,043万元超募资金用于投资海外高端制剂药品生产项目，该项目延期了1年半，到2023年6月达到预定可使用状态。

海外高端制剂药品生产项目规划制剂产能约5,700万支，涉及产品包括注射用醋酸卡泊芬净、注射用米卡芬净、注射用阿尼芬净、磺达肝癸纳注射液等，均为公司高端原料药的下游制剂产品。

根据公司披露的信息，该项目计划投资4.4亿，使用募资资金0.80亿元，剩余使用自有资金。截至2021年底已投入4.16亿元，累计投入占预算比例为95%。该项目延期的主要原因是由于疫情和土地使用权等因素，上市公司对整体规划进行了调整。

下面我们再看看上市公司的其他在建项目。

01 近期投产，中期扩产，远期增项

博瑞（山东）原料药一期项目，计划投资3亿元，规划产能为1,600kg，产品为甾体、肿瘤和呼吸系统药物原料药，原计划2022年10月建成。目前累计投资2.03亿，已完成安装调试。

博瑞印尼是博瑞医药参股48.30%的项目（不并表），是在印尼建设的原料药和制剂工厂，项目一期规划原料药产能约3,677kg，涉及产品包括恩替卡韦、磷酸奥司他韦、吉非替尼和西格列汀等原料药。目前一期接近完工，奥司他韦胶囊已开始上市销售。

2022年1月初，博瑞医药还成功发行4.65亿元可转债，拟投资5.67亿元用于推进吸入制剂、抗肿瘤产品的产业化。该项目产品包括抗流感病毒制剂产品、呼吸系统制剂产品、抗肿瘤制剂产品和辅助生殖领域制剂产品等，年设计产能6,400万片（粒/袋/瓶/盒），预计2024年开始部分达产，2026年完全达产。

短期、中期和长期的产线和产能建设规划基本被安排的明明白白。

截至2021年底，博瑞医药账面在建工程共计11.31亿元，虽然不是未来规划项目的总投资额，但已是账面2.38亿固定资产的4.75倍。博瑞医药利用现有的2.38亿固定资产已经取得了不错的业绩。

02 整体偿债压力不算大

由于同时推进多个项目，博瑞医药的有息债务规模从无到有。截至2021年末，短期借款2.57亿元，长期借款6.19亿元(未包含刚发行的4.65亿可转债)。

当然了，可转债某种程度上并不算债。另一方面，公司的长期借款期限大都比较长，2026年才到期，从利息偿付的角度看，资金压力并不大。

目前，上市公司正在筹划提请股东会授权使用简易程序，向特定对象融资不超过3亿元。若发行成功，公司的资金压力将更小。

过去6年，研发投入超三费总额，占营收比高达20%

医药是典型的资本和技术双密集企业。

从在建项目建设内容来看，泰兴原料药和制剂生产基地、海外高端制剂项目及博瑞印尼，都是基于博瑞医药上市时已有的核心原料药产品的产能，扩建或者向下游制剂行业延伸。

而博瑞（山东）原料药一期项目、吸入剂及抗肿瘤产品产业化项目则是全新的项目，能持续推出新的产品管线，跟上市公司长久以来坚持高研发投入是密不可分的。

自有公开数据以来，博瑞医药每年研发投入总额都超过当年管理费用、销售费用和财务费用总和，而且会计处理上全部费用化，其对研发投入认真及对财务核算的谨慎性可见一斑。

过去6年，博瑞医药累计研发投入6.70亿元，相当于其过去6年总收入的20%。

依托长效PDC偶联技术平台、非生物大分子技术平台、吸入制剂平台及持续的研发投入，博瑞医药积极布局肿瘤免疫和靶向治疗、铁剂及呼吸吸入领域。

截至2021年底，博瑞医药自主研发的长效多肽靶向偶联药物BGC0228临床试验申请已获批，目前处于临床1期试验阶段；多肽类降糖药BGM0504、小分子药物BGC1201目前处于临床前研究阶段。

BGC0228临床拟开发用于小细胞肺癌、胰腺癌、结直肠癌、乳腺癌等多种实体瘤的治疗。截至本公告披露日，国内外尚无同类药物获批上市。

此外，公司蔗糖铁注射液、沙美特罗替卡松干粉吸入剂已经完成小试，吸入用布地奈德混悬液、羧基麦芽糖铁注射液已进入中试阶段，羧基麦芽糖铁原料药处于稳定性阶段。

要面子有面子，要里子有里子

持续的高额的研发投入使得博瑞医药有能力聚焦首仿、难仿、特色原料药，高端制剂和创新药。目前，包括原料药和制剂在内的产品销售收入仍是其主要收入来源和增长动力。

2021年，博瑞医药实现产品销售收入9.28亿元，较上年同期增长38.38%，同样高出总营收增长率接近5个百分点。

除了上文提到的8.78亿原料药业务，制剂产品收入2021年营收4,959万元，同比增长37.08%。

从下游制剂客户获得毛利率高达100%的权益分成收入，这在行业内都是比较罕见的，风云君也在之前的多篇文章中介绍过，是公司实力的体现。

01 里子实在

近几年，博瑞医药的盈利能力一直保持的不错，毛利率维持在55%左右，比较稳定，随着规模效应的显现，净利率更是逐年走高。

净资产收益率方面，2021年，公司的加权平均净资产收益率是15.89%，在行业内绝对不算低。当然，由于大量的在建工程未投产，现阶段其实并不太适合用净资产收益率来评价博瑞医药的盈利能力。

02 面子光鲜

2022年1月，MPP(日内瓦药品专利池)宣布与全球27家企业签署协议，授权该等企业生产默沙东的口服抗新冠病毒药物莫努匹韦（Molnupiravir）原料药/制剂，获得授权的企业可以在全球105个中低收入国家/地区销售莫努匹韦。

博瑞医药就是国内仅有的5家获得MPP授权生产的莫努匹韦企业之一。

根据2021年报，MPP授权药物正在推进技术转移等相关研发工作，同步制定WHO的PQ认证计划，并与下游制剂客户及终端客户接洽。

2022年3月24日，博瑞医药公告其恩替卡韦片通过了世界卫生组织（WHO）的PQ（预认证）审核，成为全球首家通过预认证的企业。

恩替卡韦是博瑞医药的早期产品，正是在博瑞医药恩替卡韦原料药的支持下，正大天晴才得以在2010年2月实现国内恩替卡韦制剂首仿上市，并打破外企对中国市场的垄断。

优秀的企业总是在给我们创造惊喜。

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